作者：HLM 名述
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MakerDao是RWA赛道中非常重要的一个项目。他最初的主要业务之一是稳定币——用户锁定加密货币作为抵押物，生成稳定币 Dai 。Dai 的目标是与美元保持 1:1 的锚定关系，通过智能合约和算法稳定其价值。由于加密货币市场的高波动性，单一抵押物容易导致大规模清算，因此 MakerDAO 一直在尝试将其抵押物多元化，引入 RWA 就是重要手段之一。 Maker在2020年就开始布局RWA赛道（MIP21-支持RWA作为抵押物进行借贷）。MakerDAO的第一个RWA项目以房地产开发担保贷款项目6s capital为抵押物构建了 RWA金库（RWA-001），并与基于RWA的借贷平台Centrifuge合作（RWA-003），将抵押物代币化。后来，Maker将其PSM模块的USDC等稳定币抵押物换成了收益型资产，如美债（MIP65-流动债券策略与执行）以及存放在Coinbase的USDC活期理财。 PSM（Peg Stability Module）机制是一种替代性的稳定币收购机制，目的是通过交易和管理特定的资产来维持DAI稳定币的价格与美元的锚定汇率关系。允许用户在将ETH或其他代币兑换成DAI时，不必通过拍卖方式来确定价格，而是通过设置一个固定的汇率来进行兑换。这个汇率可以根据市场需求和供应情况进行动态调整，以保持DAI价格稳定。 5.2.1 业务现状MakerDAO的RWA 资产逐步扩大，占据其所有资产的49.1%，远超过其稳定币资产22%的占比，并为MakerDAO 贡献了超过 50.8%的收入。
MakerDAO 先后设立了多个 RWA金库，目前共有15个 RWA 相关项目被用作 MakerDAO 的抵押品（如下图），而RWA 金库大部分抵押品为美债——22年10月联合贝莱德等公司购买了5亿美债；23年6月通过数字资产管理公司 Monetalis Clydesdale 金库（RWA007）购买了 7 亿美债，目前其债券总持有量超 12 亿美元；而在二月又通过了MIP90，将BlockTower Andromeda（RWA015）添加为现实世界资产（RWA）新金库，将短期美国国债上限设为12.8亿。
5.2.2 业务架构首先，为了实现 RWA 上链的便利性，MakerDao成立了 RWA Foundation 架构。RWA基金会本身不直接持有任何RWA，而是拥有持有实际RWA的SPV的股份（Special Purpose Vehicle，特殊目的载体，可以视为现实资产证券化的一种模式），通过向 SPV 提供贷款，对 SPV 的行为有一定的控制权。每个 SPV 可以选择合适的司法管辖区、 公司章程等。在这一架构之下，可实现通过 RWA Foundation 管理多个 RWA，新的 RWA 装入直接由 RWA Foundation 发起 SPV即可。 MakerDao的RWA模型底层实现基于 Centrifuge的Tinlake平台，其中 Tinlake作为现实资产的token化发行平台。具体流程已在下文Centrifuge中进行详细介绍，此处仅简单介绍整体流程： - 借贷人通过SPV委托的信托公司进行资产抵押管理，Maker 发行Dai至SPV，SPV借Dai至信托公司，信托公司通过经销商将Dai兑换成美金，信托公司借美金给借贷主体。
- 借贷主体偿还信托公司美金，信托公司偿还 SPV Dai，SPV将 Dai 偿还至金库，抵押物解锁。
图中怀俄明州 DAO为现实世界合作伙伴提供治理决策的子公司（不盈利，为“instruction”进行合法化包装）
标的资产将由特拉华信托或抵押代理管理（为了免税，SPV一般设立在开曼群岛）
上文提到，RWA 金库大部分抵押品为美债。美债的RWA流程仍然基于前文提到的标准架构。区别在于，支持通过PSM模块将Dai兑换成USDC等稳定币用于委托Monetalis 等机构投资美债，其中也不存在借贷人的角色。与美债相关的RWA项目有RWA007和RWA015： - RWA007：目前Maker最大RWA投资管理金库，由一个名叫Monetalis Clydesdale的小机构负责，掌管12.5亿美金的Maker资金，通过PSM 模块获取USDC，并进行策略化投资。该公司将收取近190万美金/年的服务费。
- RWA015：BlockTower Andromeda是Make最新添加的RWA金库类型。该金库由BlockTower Capital管理，将投资最多12.8亿美元的短期美国国债。Maker将向BlockTower Capital支付0.15%的安排费。
从资产负债表的角度来看，DAI 对于 MakerDAO 来说是负债，PSM 模块中的 USDC 则是 MakerDAO 的资产，所以MakerDAO 在资产端增加美债的过程中，负债端并未增加相应的 DAI，仅仅是资产的置换。 5.2.3 盈利模式MakerDao的收入有以下几个来源： - 用户通过抵押物获得Dai，期间需要支付借贷利息（通常收取4%稳定费）；
- 清算抵押不足资产所获得的清算罚金收入；
- 通过PSM获得的稳定币交易费；
- RWA金库收益（例如美债或房地产增值带来的收益）。
附 Centrifuge ：RWA技术服务商Centrifuge 是促进现实世界资产在链上的去中心化融资的基础设施，创建了一个完全透明的市场，允许借款人和贷款人在没有中介的情况下进行交易。资产池是完全抵押的，流动性提供者有法律追索权，该协议旨在降低全球企业的借贷成本，同时为 DeFi 用户提供稳定的抵押收益率来源。 业务现状根据RWA.xyz的数据，Centrifuge已经是私人信贷领域活跃贷款最高的项目，贷款总额达到有达4.24亿美元。 Centrifuge 为 RWA 构建了一个完整的框架，目前 MakerDAO 是其主要客户，与 Maker Vault 集成的资金池约占 Centrifuge 活跃借款的 80%。Centrifuge Tinlake 是 MakerDAO RWA 抵押借贷的底层。
业务架构Centrifuge 上的每一个资产发起人都需要为资金池设立一个与之对应的独立的法律实体SPV（特殊目的实体）。 SPV 在资产证券化中可以起到关键作用，将资产发起人的业务和池中的融资活动分开，它仅提供一个通道，没有员工。在法律上，这些资产已经被出售给 SPV，即使资产发起人破产，也不会影响 SPV 持有的资产，从而保护投资人的利益。投资人在完成 KYC 等合规操作后，与 SPV 签订协议。投资者的 KYC 和 AML 流程由合作的机构Securitize帮助完成。 Tinlake是一个面向消费者的Dapp，企业或“资产发起者”只需要通过发票、抵押贷款等形式，将现实世界资产（RWA）铸造成NFT，并使用这些 NFT 作为其Tinlake池中的抵押品，就可以在生态系统中融资并获得流动性。以下将结合Centrifuge的RWA应用Tinlake阐述Centrifuge的RWA业务架构：
- 资产发起方（asset originator，例如前文MakerDao合作的房地产开发担保贷款公司6s capital）创建一个特殊目的实体SPV，作为每个资金池的独立法律主体；Centrifuge 的合约会在以太坊上创建对应的资金池，并与对应的 SPV 关联；
- 借款人（borrower）将现实资产作为抵押物进行融资，和 SPV 就融资条款达成协议；
- 资产发起方通过Tinlake平台铸造该抵押物对应的NFT锁定在智能合约中，并发行抵押品价值代币CVT，每个CVT都代表资产价值的一部分；
- CVT作为链上抵押品锁定到 DeFi 借贷协议中（例如 MakerDao），Maker会在SPV 相关的 Centrifuge 资金池地址中生成对应价值的稳定币Dai。Dai 可以直接转入借款人的钱包，或由 SPV 转换为美元进入借款人对应的银行账户；
- 借款人在 NFT 到期日偿还融资金额和费用，可以选择链上以 Dai 直接还款，或是通过银行转账，再通过 SPV 转换为 Dai 支付给 Centrifuge 资金池；一旦所有 NFT 完全偿还，他将解锁并归还给资产发起方，可以被销毁。
上述抵押品价值代币CVT分为优先级和劣后级资产（例如图中的DROP和TIN），优先级是有息（7%）贷款，收益不高但稳定。劣后级是权益部分，收益高但波动大。MakerDAO 为了资金的安全，选择投资优先级资产，其余投资者可成为劣后资产的投资人。对于其他项目方而言，可根据目标用户群体的风险偏好来决定持有资产的风险等级。 盈利模式官方没有透露盈利模式，但是可以知道Centrifug至少可以通过为MakerDao等Defi协议提供RWA服务来盈利。 另外，虽然Centrifug有自己的链，但是目前Centrifuge中并没有协议费用，且当前借贷建立在以太坊主网之上。近期社区中关于开启协议费用的投票已经在OpenSquare上进行链下投票，并获得了100%的赞成票。
2. Goldfinch：链下资产抵押信贷市场Goldfinch 是一种去中心化信贷协议，允许在没有加密货币抵押品的情况下进行加密货币借贷，而贷款则完全在链外抵押。 2.1 业务现状Goldfinch目前已经有$102m的活跃贷款、22.7m的偿还贷款，值得关注的是全损率为0，这说明Goldfinch协议的风险控制系统是有成效的。
 
2.2 盈利模式Goldfinch 保留所有利息支付的 10%在协议金库，由去中心化治理管理。同时，流动性提供者用户从高级池中赎回（将FIDU兑换成USDC）将会产生 0.5% 的费用，该费用也会存入协议金库。 2.3 业务架构链下： - Goldfinch通过与Persona合作，对所有借贷人、支持者（投资人）和审核员进行KYC认证和AML检查，每个经过验证的个体将被赋予代表唯一身份（UID）的NFT，用户进入Goldfinch的资金池前，协议将确认用户是否是唯一的且经过 KYC 认证；
- 支持者在提供资金前可对借贷人进行沟通、调查，甚至可以和借款人签订链下法律协议，要求借款人用链下抵押品来抵押其链上贷款。目前，Goldfinch 上的所有贷款均通过该机制以链下资产全额抵押。
链上：Goldfinch 协议的借款流程如下： - 在借款人申请贷款之前，必须得到协议去中心化审核员的批准（审核员不评估信用，只评估借款人做了他们声称要做的事）
- 经审核员批准后，借款人创建借款人池并定义他们想要的条款，这些条款可能包括金额、利率、限额、付款频率、期限、滞纳金、借款人的背景以及如何使用资金等细节
- 投资人包括流动性提供者和支持者，分别向高级资金池和初级资金池提供资金
- 支持者评估借款人的信誉，如果同意条款，可以选择提供初级资金。支持者在提供资金时会收到 NFT用于跟踪供应的数量以及已赎回的数量。支持者可以使用NFT 来赎回池或交易中可用还款的特定部分
- 高级资金池的资金来自流动性提供者（参与 Curve FIDU-USDC 池的流动性提供者 可以在 Goldfinch 上质押FIDU以获得额外的GFI流动性挖矿奖励）。高级资金池使用特定的杠杆模型，根据参与借款人资金池支持者人数自动将资金分配给借款人和支持者（关于杠杆模型此处不过多介绍，简单来讲，支持者需要对借款人进行信用评估，当更多的支持者积极评估资金池的条款并决定投入更多初级资金时，说明该借款人具有较高信用，高级资金池将自动向借贷人池分配更多的高级资金，另外为了激励支持者，支持者将获得高级池所获得收益的 20%）
- 高级池完成分配后，贷款过程完成，借款人可以从其池中提取稳定币，例如USDC。然后借款人将 USDC 兑换成法定货币
- 借款人还款时，借款人池首先将这笔金额用于偿还高级部分的利息和本金，然后用于偿还初级部分的利息和本金
- 支持者可以随时使用其 NFT 赎回池中可用还款的特定部分。高级资金池流动性提供者可以随时通过提款请求来撤回其在高级资金池中的资金
鉴于Goldfinch目前全损率为0，我们可以关注下他采取了哪些防欺诈措施： - 所有借贷人、支持者和审核员都经过进行KYC认证和AML检查
- 借款人提出资金池时需要公开钱包地址，链上历史记录将对未来的债权人公开，负面信用记录对于未来的信贷造成影响。且一旦逾期付款，借款人就无法从Goldfinch再次借款
- 配备审核员，在借款前审核批准借款人。审核员是随机选择的，很难串通，且审核员必须质押 GFI ，如果他们投票与大多数审核员不同，质押就会被削减
- 支持者需要为自己的投资负责，在提供资前可对借款人进行沟通、调查，甚至和借款人签订链下法律协议，包括要求借款人用链下抵押品来抵押其链上贷款
- 支持者需要提供大量的前期资金，为高级池提供杠杆作用（高级池的损失也会对支持者的资金造成损失，由此可以避免支持者向借款人池提供大量资金人为提高杠杆率来提高自己的回报
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发表于 2025-4-14 21:17:00
